關于印發(fā)《地方政府土地儲備專項債券

管理辦法（試行）》的通知

財預〔2017〕62號

    各省、自治區(qū)、直轄市、計劃單列市財政廳（局）、各省級國土資源主管部門：

    根據(jù)《中華人民共和國預算法》和《國務院關于加強地方政府性債務管理的意見》（國發(fā)〔2014〕43號）等有關規(guī)定，為完善地方政府專項債券管理，逐步建立專項債券與項目資產(chǎn)、收益對應的制度，有效防范專項債務風險，2017年先從土地儲備領域開展試點，發(fā)行土地儲備專項債券，規(guī)范土地儲備融資行為，促進土地儲備事業(yè)持續(xù)健康發(fā)展，今后逐步擴大范圍。為此，我們研究制訂了《地方政府土地儲備專項債券管理辦法（試行）》。

    2017年土地儲備專項債券額度已經(jīng)隨同2017年分地區(qū)地方政府專項債務限額下達，請你們在本地區(qū)土地儲備專項債券額度內(nèi)組織做好土地儲備專項債券額度管理、預算編制和執(zhí)行等工作，盡快發(fā)揮債券資金效益。

    現(xiàn)將《地方政府土地儲備專項債券管理辦法（試行）》印發(fā)給你們，請遵照執(zhí)行。

附件：地方政府土地儲備專項債券管理辦法（試行）

財政部   國土資源部

2017年5月16日

附件：

地方政府土地儲備專項債券管理辦法（試行）

第一章 總則

第一條 為完善地方政府專項債券管理，規(guī)范土地儲備融資行為，建立土地儲備專項債券與項目資產(chǎn)、收益對應的制度，促進土地儲備事業(yè)持續(xù)健康發(fā)展，根據(jù)《中華人民共和國預算法》和《國務院關于加強地方政府性債務管理的意見》（國發(fā)〔2014〕43號）等有關規(guī)定，制訂本辦法。

第二條 本辦法所稱土地儲備，是指地方政府為調(diào)控土地市場、促進土地資源合理利用，依法取得土地，進行前期開發(fā)、儲存以備供應土地的行為。

土地儲備由納入國土資源部名錄管理的土地儲備機構(gòu)負責實施。

第三條 本辦法所稱地方政府土地儲備專項債券（以下簡稱土地儲備專項債券）是地方政府專項債券的一個品種，是指地方政府為土地儲備發(fā)行，以項目對應并納入政府性基金預算管理的國有土地使用權(quán)出讓收入或國有土地收益基金收入（以下統(tǒng)稱土地出讓收入）償還的地方政府專項債券。

第四條 地方政府為土地儲備舉借、使用、償還債務適用本辦法。

第五條 地方政府為土地儲備舉借債務采取發(fā)行土地儲備專項債券方式。省、自治區(qū)、直轄市政府（以下簡稱省級政府）為土地儲備專項債券的發(fā)行主體。設區(qū)的市、自治州，縣、自治縣、不設區(qū)的市、市轄區(qū)級政府（以下簡稱市縣級政府）卻需發(fā)行土地儲備專項債券的，由省級政府統(tǒng)一發(fā)行并轉(zhuǎn)貸給市縣級政府。經(jīng)省級政府批準，計劃單列市政府可以自辦發(fā)行土地儲備專項債券。

第六條 發(fā)行土地儲備專項債券的土地儲備項目應當有穩(wěn)定的預期償債資金來源，對應的政府性基金收入應當能夠保障償還債券本金和利息，實現(xiàn)項目收益和融資自求平衡。

第七條 土地儲備專項債券納入地方政府專項債務限額管理。土地儲備專項債券收入、支出、還本、付息、發(fā)行費用等納入政府性基金預算管理。

第八條 土地儲備專項債券資金由財政部門納入政府性基金預算管理，并由納入國土資源部名錄管理的土地儲備機構(gòu)專項用于土地儲備，任何單位和個人不得截留、擠占和挪用，不得用于經(jīng)常性支出。

第二章 額度管理

第九條 財政部在國務院批準的年度地方政府專項債務限額內(nèi)，根據(jù)土地儲備融資需求、土地出讓收入狀況等因素，確定年度全國土地儲備專項債券總額度。

第十條 各省、自治區(qū)、直轄市年度土地儲備專項債券額度應當在國務院批準的分地區(qū)專項債務限額內(nèi)安排，由財政部下達各省級財政部門，抄送國土資源部。

第十一條 省、自治區(qū)、直轄市年度土地儲備專項債券額度不足或者不需使用的部分，由省級財政部門會同國土資源部門于每年8月底前向財政部提出申請。財政部可以在國務院批準的該地區(qū)專項債務限額內(nèi)統(tǒng)籌調(diào)劑額度并予批復，抄送國土資源部。

第三章 預算編制

第十二條 縣級以上地方各級土地儲備機構(gòu)應當根據(jù)土地市場情況和下一年度土地儲備計劃，編制下一年度土地儲備項目收支計劃，提出下一年度土地儲備資金需求，報本級國土資源部門審核、財政部門復核。市縣級財政部門將復核后的下一年度土地儲備資金需求，經(jīng)本級政府批準后于每年9月底前報省級財政部門，抄送省級國土資源部門。

第十三條 省級財政部門會同本級國土資源部門匯總審核本地區(qū)下一年度土地儲備專項債券需求，隨同增加舉借專項債務和安排公益性資本支出項目的建議，經(jīng)省級政府批準后于每年10月底前報送財政部。

第十四條 省級財政部門在財政部下達的本地區(qū)土地儲備專項債券額度內(nèi)，根據(jù)市縣近三年土地出讓收入情況、市縣申報的土地儲備項目融資需求、專項債務風險、項目期限、項目收益和融資平衡情況等因素，提出本地區(qū)年度土地儲備專項債券額度分配方案，報省級政府批準后將分配市縣的額度下達各市縣級財政部門，并抄送省級國土資源部門。

第十五條 市縣級財政部門應當在省級財政部門下達的土地儲備專項債券額度內(nèi)，會同本級國土資源部門提出具體項目安排建議，連同年度土地儲備專項債券發(fā)行建議報省級財政部門備案，抄送省級國土資源部門。

第十六條 增加舉借的土地儲備專項債券收入應當列入政府性基金預算調(diào)整方案。包括：

（一）省級政府在財政部下達的年度土地儲備專項債券額度內(nèi)發(fā)行專項債券收入；

（二）市縣級政府收到的上級政府轉(zhuǎn)貸土地儲備專項債券收入。

第十七條 增加舉借土地儲備專項債券安排的支出應當列入預算調(diào)整方案，包括本級支出和轉(zhuǎn)貸下級支出。土地儲備專項債券支出應當明確到具體項目，在地方政府債務管理系統(tǒng)中統(tǒng)計，納入財政支出預算項目庫管理。

    地方各級國土資源部門應當建立土地儲備項目庫，項目信息應當包括項目名稱、地塊區(qū)位、儲備期限、項目投資計劃、收益和融資平衡方案、預期土地出讓收入等情況，并做好與地方政府債務管理系統(tǒng)的銜接。

第十八條 土地儲備專項債券還本支出應當根據(jù)當年到期土地儲備專項債券規(guī)模、土地出讓收入等因素合理預計、妥善安排，列入年度政府性基金預算草案。

第十九條 土地儲備專項債券利息和發(fā)行費用應當根據(jù)土地儲備專項債券規(guī)模、利率、費率等情況合理預計，列入政府性基金預算支出統(tǒng)籌安排。

第二十條 土地儲備專項債券收入、支出、還本付息、發(fā)行費用應當按照《地方政府專項債務預算管理辦法》（財預〔2016〕155號）規(guī)定列入相關預算科目。

第四章 預算執(zhí)行和決算

第二十一條 省級財政部門應當根據(jù)本級人大常委會批準的預算調(diào)整方案，結(jié)合市縣級財政部門會同本級國土資源部門提出的年度土地儲備專項債券發(fā)行建議，審核確定年度土地儲備專項債券發(fā)行方案，明確債券發(fā)行時間、批次、規(guī)模、期限等事項。

市縣級財政部門應當會同本級國土資源部門、土地儲備機構(gòu)做好土地儲備專項債券發(fā)行準備工作。

   第二十二條地方各級國土資源部門、土地儲備機構(gòu)應當配合做好本地區(qū)土地儲備專項債券發(fā)行準備工作，及時準確提供相關材料，配合做好信息披露、信用評級、土地資產(chǎn)評估等工作。

第二十三條 土地儲備專項債券應當遵循公開、公平、公正原則采取市場化方式發(fā)行，在銀行間債券市場、證券交易所市場等交易場所發(fā)行和流通。

第二十四條 土地儲備專項債券應當統(tǒng)一命名格式，冠以“××年××省、自治區(qū)、直轄市（本級或××市、縣）土地儲備專項債券（×期）——×年××省、自治區(qū)、直轄市政府專項債券（×期）”名稱，具體由省級財政部門商省級國土資源部門確定。

第二十五條 土地儲備專項債券的發(fā)行和使用應當嚴格對應到項目。根據(jù)土地儲備項目區(qū)位特點、實施期限等因素，土地儲備專項債券可以對應單一項目發(fā)行，也可以對應同一地區(qū)多個項目集合發(fā)行，具體由市縣級財政部門會同本級國土資源部門、土地儲備機構(gòu)提出建議，報省級財政部門確定。

第二十六條 土地儲備專項債券期限應當與土地儲備項目期限相適應，原則上不超過5年，具體由市縣級財政部門會同本級國土資源部門、土地儲備機構(gòu)根據(jù)項目周期、債務管理要求等因素提出建議，報省級財政部門確定。

    土地儲備專項債券發(fā)行時，可以約定根據(jù)土地出讓收入情況提前償還債券本金的條款。鼓勵地方政府通過結(jié)構(gòu)化創(chuàng)新合理設計債券期限結(jié)構(gòu)。

第二十七條 省級財政部門應當按照合同約定，及時償還土地儲備專項債券到期本金、利息以及支付發(fā)行費用。市縣級財政部門應當及時向省級財政部門繳納本地區(qū)或本級應當承擔的還本付息、發(fā)行費用等資金。

第二十八條 土地儲備項目取得的土地出讓收入，應當按照該項目對應的土地儲備專項債券余額統(tǒng)籌安排資金，專門用于償還到期債券本金，不得通過其他項目對應的土地出讓收入償還到期債券本金。

    因儲備土地未能按計劃出讓、土地出讓收入暫時難以實現(xiàn)，不能償還到期債券本金時，可在專項債務限額內(nèi)發(fā)行土地儲備專項債券周轉(zhuǎn)償還，項目收入實現(xiàn)后予以歸還。

第二十九條 年度終了，縣級以上地方各級財政部門應當會同本級國土資源部門、土地儲備機構(gòu)編制土地儲備專項債券收支決算，在政府性基金預算決算報告中全面、準確反映土地儲備專項債券收入、安排的支出、還本付息和發(fā)行費用等情況。

第五章 監(jiān)督管理

第三十條 地方各級財政部門應當會同本級國土資源部門建立和完善相關制度，加強對本地區(qū)土地儲備專項債券發(fā)行、使用、償還的管理和監(jiān)督。

第三十一條 地方各級國土資源部門應當加強對土地儲備項目的管理和監(jiān)督，保障儲備土地按期上市供應，確保項目收益和融資平衡。

第三十二條 地方各級政府不得以土地儲備名義為非土地儲備機構(gòu)舉借政府債務，不得通過地方政府債券以外的任何方式舉借土地儲備債務，不得以儲備土地為任何單位和個人的債務以任何方式提供擔保。

第三十三條 地方各級土地儲備機構(gòu)應當嚴格儲備土地管理，切實理清土地產(chǎn)權(quán)，按照有關規(guī)定完成土地登記，及時評估儲備土地資產(chǎn)價值。縣級以上地方各級國土資源部門應當履行國有資產(chǎn)運營維護責任。

第三十四條 地方各級土地儲備機構(gòu)應當加強儲備土地的動態(tài)監(jiān)管和日常統(tǒng)計，及時在土地儲備監(jiān)測監(jiān)管系統(tǒng)中填報相關信息，獲得相應電子監(jiān)管號，反映土地儲備專項債券運行情況。

第三十五條 地方各級土地儲備機構(gòu)應當及時在土地儲備監(jiān)測監(jiān)管系統(tǒng)填報相關信息，反映土地儲備專項債券使用情況。

第三十六條   財政部駐各地財政監(jiān)察專員辦事處對土地儲備專項債券額度、發(fā)行、使用、償還等進行監(jiān)督，發(fā)現(xiàn)違反法律法規(guī)和財政管理、土地儲備資金管理等政策規(guī)定的行為，及時報告財政部，抄送國土資源部。

第三十七條 違反本辦法規(guī)定情節(jié)嚴重的，財政部可以暫停其地方政府專項債券發(fā)行資格。違反法律、行政法規(guī)的，依法追究有關人員責任；涉嫌犯罪的，移送司法機關依法處理。

第六章 職責分工

第三十八條 財政部負責牽頭制定和完善土地儲備專項債券管理制度，下達分地區(qū)土地儲備專項債券額度，對地方土地儲備專項債券管理實施監(jiān)督。

國土資源部配合財政部加強土地儲備專項債券管理，指導和監(jiān)督地方國土資源部門做好土地儲備專項債券管理相關工作。

第三十九條 省級財政部門負責本地區(qū)土地儲備專項債券額度管理和預算管理、組織做好債券發(fā)行、還本付息等工作，并按照專項債務風險防控要求審核項目資金需求。

     省級國土資源部門負責審核本地區(qū)土地儲備規(guī)模和資金需求（含成本測算等），組織做好土地儲備項目庫與地方政府債務管理系統(tǒng)的銜接，配合做好本地區(qū)土地儲備專項債券發(fā)行準備工作。

第四十條 市縣級財政部門負責按照政府債務管理要求并根據(jù)本級國土資源部門建議以及專項債務風險、土地出讓收入等因素，復核本地區(qū)土地儲備資金需求，做好土地儲備專項債券額度管理、預算管理、發(fā)行準備、資金監(jiān)管等工作。

    市縣級國土資源部門負責按照土地儲備管理要求并根據(jù)土地儲備規(guī)模、成本等因素，審核本地區(qū)土地儲備資金需求，做好土地儲備項目庫與政府債務管理系統(tǒng)的銜接，配合做好土地儲備專項債券發(fā)行各項準備工作，監(jiān)督本地區(qū)土地儲備機構(gòu)規(guī)范使用土地儲備專項債券資金，合理控制土地出讓節(jié)奏并做好與對應的專項債券還本付息的銜接，加強對項目實施情況的監(jiān)控。

第四十一條 土地儲備機構(gòu)負責測算提出土地儲備資金需求，配合提供土地儲備專項債券發(fā)行相關材料，規(guī)范使用土地儲備專項債券資金，提高資金使用效益。

第七章 附 則

第四十二條 省、自治區(qū)、直轄市財政部門可以根據(jù)本辦法規(guī)定，結(jié)合本地區(qū)實際制定實施細則。

第四十三條 本辦法由財政部會同國土資源部負責解釋。

第四十四條 本辦法自印發(fā)之日起實施。

 

 

《地方政府土地儲備專項債券 管理辦法（試行）》解讀

如何識別土地儲備專項債券？

（1）具有專門的募集資金用途；（2）償債資金來源固定；（3）每年限額有調(diào)整機會；（4）期限最長不超過5年；（5）可以約定提前償還條款。

怎么看土地儲備專項債券的估值差異？

    雖然土地儲備專項債券存在品種不同、地區(qū)不同、儲備地塊不同等多方面的差異，但是考慮到地塊組合優(yōu)勢、短期內(nèi)額度有限且可續(xù)發(fā)等條件，土地儲備專項債券的估值差異將比較有限。

 

對城投有何影響？

    地方政府與平臺的核心關系（相互依賴）沒有發(fā)生變化，土地儲備專項債券本身不會成為影響城投平臺未來估值的因素。

   6月1日，財政部公示關于印發(fā)《地方政府土地儲備專項債券管理辦法（試行）》的通知，正式推出地方債創(chuàng)新品種——土地儲備專項債券。

土地儲備專項債券還是地方債

   開篇明義，土地儲備專項債券也是地方債，歸屬于專項地方債，占用地方政府專項債額度，是專項地方債的創(chuàng)新品種。

為什么說土地儲備專項債券還是地方債？

    根據(jù)《地方政府土地儲備專項債券管理辦法（試行）》（下文簡稱《辦法》），土地儲備專項債券是“地方政府土地儲備專項債券”的簡稱，官方定義為“地方政府為土地儲備發(fā)行，以項目對應并納入政府性基金預算管理的國有土地使用權(quán)出讓收入或國有土地收益基金收入（以下統(tǒng)稱土地出讓收入）償還的地方政府專項債券”，它是地方政府專項債券的一個品種。

    一方面，土地儲備專項債券區(qū)別于城投債或者其他發(fā)改委專項債券的關鍵點在于，前者的發(fā)行主體為省、自治區(qū)、直轄市政府或計劃單列市政府，且償債資金來源是政府性基金預算中的土地出讓收入，所有的利息、本金和費用支出均納入地方政府政府性基金預算管理。

    另一方面，土地儲備專項債券與其他地方債的區(qū)別在于，前者的償債資金來源僅限于債券發(fā)行對應土地儲備項目的未來土地出讓收入或者其他滾動發(fā)行的土地儲備專項債券資金。

如何識別土地專項債券

（1）具有專門的募集資金用途

    根據(jù)《地方政府一般債務預算管理辦法》和《地方政府專項債務預算管理辦法》，地方政府一般債券和專項債券的募集資金用途，均規(guī)定為“應當用于公益性資本支出，不得用于經(jīng)常性支出”，實際上并沒有規(guī)定專門的募投項目。

    而在《地方政府土地儲備專項債券管理辦法（試行）》中，明確規(guī)定土地儲備專項債券募集的資金必須“由納入國土資源部名錄管理的土地儲備機構(gòu)專項用于土地儲備”，并且需要具體到單一或者多個土地儲備項目。也就是說，土地儲備專項債券需要對應到政府下屬各級土地儲備中心收儲的指定地塊。

（2）償債資金來源固定

    地方政府一般債券償債資金來源于一般公共預算收入，或者在限額內(nèi)滾動發(fā)行一般債券；專項債券償債資金來源于對應的政府性基金收入、專項收入等，或者在限額內(nèi)滾動發(fā)行專項債券。

    根據(jù)《辦法》，土地儲備專項債券的償債資金來源必須來自于“土地儲備項目對應并納入政府性基金預算管理的國有土地使用權(quán)出讓收入或國有土地收益基金收入（統(tǒng)稱土地出讓收入）”，且不同使用其他土地儲備項目的土地出讓金進行償還，在對應項目的土地出讓收入難以按時實現(xiàn)時，“可在專項債務限額內(nèi)發(fā)行土地儲備專項債券周轉(zhuǎn)償還，項目收入實現(xiàn)后予以歸還”。

（3）每年限額有調(diào)整機會

    地方債的限額一般在前一年10月份，由省級財政部門提出，經(jīng)省級政府批準后報財政部。

   一般債券和專項債券額度經(jīng)人大批準后，財政部進行劃分下發(fā)各省級政府，理論上不可進行調(diào)整。

   但是，對于土地儲備專項債券，每年8月底之前，地方政府可以根據(jù)當年的土地收儲情況以及土地儲備專項債券額度的使用情況，申請調(diào)減或調(diào)增當年的土地儲備專項債券額度。

   這一點，是土地儲備專項債券所特有的。

（4）期限最長不超過5年

    土地儲備專項債券的期限應當與對應土地儲備項目的期限相適應，“原則上不超過5年”。

    對于一般債和其他專項債，目前并沒有明確的期限限制，一般1、3、5、7、10年均可，而在實際發(fā)行中，地方政府傾向于選擇3、5、7、10年期限。

（5）可以約定提前償還條款

    土地儲備專項債券的另外一個獨特之處在于，可以約定提前償還債券本金條款。

    這一條款的主要目的是為了匹配不同土地儲備項目未來土地出讓收入預期回款的時間差異，避免土地出讓收入回款之后資金的閑置。

為什么是土地儲備？

    土地儲備，是指地方政府為調(diào)控土地市場、促進土地資源合理利用，依法取得土地，進行前期開發(fā)、儲存以備供應土地的行為。土地儲備由納入國土資源部名錄管理的土地儲備機構(gòu)負責實施。

（1）土地出讓收入占比最高

    土地儲備專項債券的償債資金來源為土地出讓收入，即國有土地使用權(quán)出讓收入和國有土地收益基金收入，而這兩項收入在37項政府性基金收入細項中占比分別為78.7%和2.7%，位列第一和第三名。

    土地出讓收入在地方政府的基金收入中占比超過80%，是名副其實的地方政府基金收入的第一來源。

    而伴隨著近兩年房地產(chǎn)市場周期上行，土地出讓收入中的國有土地使用權(quán)出讓收入，在地方政府性基金收入中的占比也有所抬升，其重要性更進一步。

    因此，以土地出讓收入作為償債資金來源的土地儲備專項債券作為第一個創(chuàng)新點，也是最為合理的。

    未來如果進一步推出該類專項債券，以車輛通行費收入為代表的交通類基金收入（占比排名第二），有可能會成為下一個創(chuàng)新的方向。

（2）土地儲備政策管理最為嚴格

    2016年2月，國土資源部、財政部、人民銀行、銀監(jiān)會四部委聯(lián)合發(fā)布規(guī)范土地儲備和資金管理等相關問題的通知（財綜[2016]4號），進一步對土地儲備機構(gòu)進行規(guī)范，規(guī)定每個縣級以上（含縣級）法定行政區(qū)劃原則上只能設置一個土地儲備機構(gòu)，并要求土地儲備工作只能由納入名錄管理的土地儲備機構(gòu)承擔，各類城投公司等其他機構(gòu)一律不得再從事新增土地儲備工作。

    從法律法規(guī)等政策管理角度，在各項政府基金收入中，唯有土地儲備相關的收入（土地出讓收入）具有專門的土地儲備機構(gòu)進行管理，并且具有明確的法律法規(guī)進行規(guī)范。

（3）土地儲備機構(gòu)融資亟需“開前門”

    2015年以前，地方土地儲備資金的來源以銀行貸款為主；根據(jù)2015年實施的新《預算法》，地方政府僅能通過發(fā)行地方政府債券進行融資；2016年初《關于規(guī)范土地儲備和資金管理等相關問題的通知》，明確各地不得再向銀行業(yè)金融機構(gòu)舉借土地儲備貸款。

    因此，土地儲備融資需求僅能通過省級政府發(fā)行地方政府債券方式解決，首先以土地儲備作為創(chuàng)新試點，也是為土地儲備機構(gòu)融資更好的“開前門”。

怎么看土地儲備專項債券的估值差異？

  分析一只債券的信用資質(zhì)，主要還是看其償債資金來源。

    土地儲備專項債券的償債資金來源是對應土儲項目的土地出讓金收入，那么可能會帶來三個方面的思考：

    一是，土地儲備專項債券與其他地方債是否會出現(xiàn)估值差異？其他地方債的償債資金來源主要分為兩類，一般債來自一般預算收入，這一塊收入主要由稅收收入構(gòu)成，每年規(guī)模相對比較穩(wěn)定；專項債來自基金預算收入，這一塊收入構(gòu)成較為復雜，其中80%是由土地出讓收入構(gòu)成，但是受土地市場、房地產(chǎn)市場的影響，不同年份的土地出讓收入波動較大。土地出讓收入作為基金預算收入的最重要構(gòu)成部分，以其為償債資金來源的土地儲備專項債券在專項債中實際更具資金來源優(yōu)勢，與其他專項債難以產(chǎn)生較大的差異。而從當前市場來看，一般債與專項債尚未在估值上產(chǎn)生實質(zhì)差異，那么土地儲備專項債券在短期內(nèi)也難以表現(xiàn)出明顯的估值差異。

    二是，不同地區(qū)的土地儲備專項債券是否會出現(xiàn)估值差異？不同省份的土地市場差異較大，一方面不同地區(qū)每年的土地出讓收入規(guī)模差異較大，另一方面每年的土地出讓收入增速差異較大。以2016年的基金預算收入為例，江蘇和浙江地區(qū)不僅基金收入規(guī)模較高，而且增速也比較高，但山東地區(qū)規(guī)模高而增速卻為負值，云南和廣西等省份增速較高但規(guī)模較低。那么這種規(guī)模和增速的差異是否會影響到土地儲備專項債券的估值？短期來看，估值差異可能會比較有限，主要由于短期內(nèi)土地儲備專項債券規(guī)模較為有限，以2017年為例，合計安排專項債規(guī)模為8000億，僅為2016年國有土地使用權(quán)出讓收入的21%，土地儲備專項債券的規(guī)模占比更低，總的來說，短期內(nèi)土地出讓收入對專項債券的覆蓋倍數(shù)較高，不同地區(qū)之間的估值差異將比較有限。

    三是，不同土地儲備項目對應的專項債券之間是否存在估值差異？不同債券對應不同的土地儲備項目，即使是相同省份，不同地區(qū)的土地儲備項目差異也比較大，這種差異會明顯影響未來土地出讓的預期收入。不過，考慮到單只土地儲備專項債券大概率會包含多個地塊，而這種地塊組合可能會包含不同地區(qū)和級別的儲備土地，這種組合效應會在一定程度上降低地塊差異帶來的影響；即使考慮到不允許使用項目之外的土地出讓收入進行償債，但是土地儲備專項債券可以到期續(xù)發(fā)，地塊差異的影響被進一步削弱。

    總的來說，雖然土地儲備專項債券存在品種不同、地區(qū)不同、儲備地塊不同等多方面的差異，但是考慮到地塊組合優(yōu)勢、短期內(nèi)額度有限且可續(xù)發(fā)等條件，土地儲備專項債券的估值差異將比較有限。

對城投有何影響？

    土地儲備專項債券以土地出讓收入作為償債來源，一個很直接的思考方向就是，會不會影響到城投平臺未來的收入來源以及潛在的資產(chǎn)注入來源。

    我們的答案是，實 際上不需要特別擔心，原因在于地方政府與平臺的核心關系（相互依賴）沒有發(fā)生變化。

    一方面，不能直接將土地出讓收入作為城投債的還款來源或者償債保障，這一規(guī)定實際上從2012年的《關于制止地方政府違法違規(guī)融資行為的通知》中就已經(jīng)出現(xiàn)了，即使沒有土地儲備專項債券，土地出讓收入與城投平臺之間也不能存在直接的關聯(lián)關系。因此從這個角度，土地儲備專項債券不會成為影響 地方政府與平臺關系的重要因素。

    另一方面，地方政府與平臺關系趨于規(guī)范化，雖然不能進行直接的融資操作，但是仍然可以通過政府購買服務等方式繼續(xù)保持充分的聯(lián)系，包括收入上的聯(lián)系，只不過地方政府的購買服務不會與平臺債務償還直接掛鉤。

    土地儲備專項債券本身，不會成為影響城投平臺未來估值的因素，但是財政部當前對于進一步控制地方政府融資、拓寬地方政府“前門”的各類舉措，仍有可能對城投平臺的模式產(chǎn)生影響，地方政府與平臺過度相互依賴的傳統(tǒng)關系存在被迫轉(zhuǎn)型的壓力，未來需要關注城投平臺轉(zhuǎn)型對于平臺資質(zhì)的影響。