《中共中央關(guān)于進一步全面深化改革 推進中國式現(xiàn)代化的決定》（以下簡稱“三中全會《決定》”）提出，合理擴大地方政府專項債券支持范圍，適當(dāng)擴大用作資本金的領(lǐng)域、規(guī)模、比例。這為深化地方政府專項債券發(fā)行使用制度改革，更好發(fā)揮專項債券對于加強公共領(lǐng)域補短板、強弱項的重要作用以及對銀行等金融機構(gòu)資金的撬動作用，指明了方向，提供了基本遵循。地方政府專項債券資金屬于政府投資資金的重要來源，構(gòu)成地方政府的顯性債務(wù)。項目資本金是固定資產(chǎn)投資項目的“本錢”和非債務(wù)性資金，屬于項目投資人或股東應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的出資責(zé)任，不存在由項目單位（項目法人）直接償還項目資本金的問題。從近幾年地方政府專項債券資金使用情況看，用作項目資本金的專項債券資金占全部專項債券資金的比例低于10%，與國家允許最高可達25%的比例尚有較大差距。為更好地貫徹落實三中全會《決定》要求，擴大地方政府專項債券資金用作項目資本金的規(guī)模和比例，更好地發(fā)揮專項債券資金對銀行等金融機構(gòu)資金的撬動作用，各地區(qū)要重點關(guān)注并妥善解決以下六個主要問題和矛盾。
按照項目資本金制度有關(guān)規(guī)定，只有經(jīng)營性項目才實行項目資本金制度（非經(jīng)營性項目由于沒有經(jīng)營性收入來源，沒有債務(wù)償還能力，其項目資本金比例實際上為100%），因而僅有政府性基金收入和事業(yè)性收費收入的項目（如公立醫(yī)院和學(xué)校建設(shè)項目），實際上屬于非經(jīng)營性項目，因而政府專項債券資金不能、也沒有必要用作這類項目的資本金，項目單位也沒有償還銀行貸款等市場化債務(wù)融資的經(jīng)營性收入來源。從國家允許專項債券資金作為部分項目資本金的行業(yè)領(lǐng)域看，項目收入都屬于經(jīng)營性收入，項目性質(zhì)屬于經(jīng)營性項目，相應(yīng)的項目法人都屬于企業(yè)法人。項目資本金是項目債務(wù)性資金的“安全墊”，作為項目資本金的政府專項債券資金的本息只能由地方政府通過項目產(chǎn)生的政府性基金收入（如國有土地使用權(quán)出讓收入，如果有的話）和項目投資分紅或轉(zhuǎn)讓項目股權(quán)的收入償還，且償還的直接責(zé)任主體是地方政府（尤其是作為發(fā)債主體的省級政府），而非項目單位本身。如果地方政府通過直接劃轉(zhuǎn)項目自身的經(jīng)營性收入作為專項收入償還專項債券本息，那這部分專項債券資金實質(zhì)上就不屬于項目資本金，否則直接違反了項目資本金制度規(guī)定，特別是實質(zhì)上失去了作為項目資本金應(yīng)有的功能。而地方政府出現(xiàn)這樣違背項目資本金制度的投資行為就更不應(yīng)該了 。
如果政府專項債券的本息償還期限與項目投資回報期不匹配，尤其是大大低于項目投資回報期的話，那么地方政府將專項債券資金作為項目資本金要很慎重，要有效防范期限錯配可能導(dǎo)致的專項債券本息償還風(fēng)險（盡管地方政府可以通過“借新還舊”即發(fā)行再融資專項債券方式化解這種風(fēng)險，但顯然不能作為一種常態(tài)化方式）。為妥善應(yīng)對期限錯配的潛在風(fēng)險，對地方政府而言，從源頭上做好項目謀劃和可行性研究論證，尤其是詳細(xì)分析測算項目是否真正具備相應(yīng)的投資回報特別是債務(wù)償還能力，是至關(guān)重要的。實踐中，政府專項債券期限并非越長越好，期限越長，一般利率越高，利息負(fù)擔(dān)也越重。政府專項債券政策的基本前提是項目自身產(chǎn)生的收益與專項債券本息償還能夠?qū)崿F(xiàn)自平衡（也正是因為這點，地方政府專項債券才可以從法律上不納入地方財政赤字），由于項目單位獲得的政府付費和運營補貼收入并不屬于項目自身產(chǎn)生的收益（包括政府性基金收入），無論政府專項債券資金是以采取直接投資、資本金注入、轉(zhuǎn)貸款或其他方式用于某個項目，項目償還專項債券本息的最終來源都不能是政府的付費和運營補貼資金。實踐中，對于使用政府專項債券資金作為部分項目資本金的項目，如果項目依靠政府付費或運營補貼獲得財務(wù)收入，并產(chǎn)生稅后利潤，再進行稅后利潤分紅，政府再依靠這部分稅后利潤分紅償還專項債券本息，顯然有違政府專項債券政策的基本前提和要求。實際上，主要依靠政府付費或運營補貼獲得財務(wù)收入的項目，基本屬于非經(jīng)營性項目，其可行的融資模式是地方政府發(fā)行一般債而非專項債券。實踐中，沒有必要、更不應(yīng)當(dāng)允許通過政府付費或運營補貼資金“人為地創(chuàng)造”所謂的項目收益，從而使得某個項目具備發(fā)行和使用政府專項債券資金的前提條件。
第五，項目建設(shè)期政府專項債券利息償還的問題
作為項目資本金的政府專項債券資金在項目建設(shè)期仍然會產(chǎn)生利息，但這部分利息與本金一樣也不得由項目單位直接償還，而需要作為投資主體的地方政府（有關(guān)部門或授權(quán)的出資人代表）償還。實際上，無論政府專項債券的投資使用方式如何，對于地方政府而言，專項債券資金的利息每年都要支付，一般付息方式是半年或一年支付一次，這與銀行貸款利息的支付要求基本一致。在項目建設(shè)期，如果政府專項債券資金采取政府（轉(zhuǎn)）貸款方式，則可以像銀行貸款一樣通過利息資本化方式解決專項債券利息支付資金來源的問題。然而，項目資本金在項目建設(shè)期無法獲得投資回報如投資分紅收入，即使該項目在運營期具有經(jīng)營性收入或事業(yè)性收費收入，在建設(shè)期也沒法取得這類收入，故政府專項債券資金用作項目資本金存在項目建設(shè)期專項債券的付息資金沒有來源的問題。實踐中，地方政府需要從其他政府性基金預(yù)算收入中“搭橋”安排部分資金用于政府償還作為項目資本金的專項債券的利息，待項目進入運營期后再使用項目投資分紅收入或項目創(chuàng)造的政府性基金收入，補償這部分建設(shè)期利息的“搭橋”資金。
第六，政府專項債券導(dǎo)致的雙重債務(wù)加杠桿的問題
地方政府專項債券資金用作項目資本金無疑屬于地方政府層面和項目層面雙重加杠桿，從宏觀上看，無疑提高了宏觀杠桿率。特別是，實踐中銀行等金融機構(gòu)是購買政府專項債券的“主力軍”，而在使用政府專項債券作為項目資本金的項目層面，銀行貸款又是項目債務(wù)性資金的主要來源。從穿透監(jiān)管看，政府和項目層面雙重加杠桿后實際上意味著更多的項目建設(shè)資金都是銀行等金融機構(gòu)直接或間接提供的，因而政府專項債券資金用作項目資本金的潛在金融風(fēng)險比較大。從防范金融風(fēng)險考慮，對使用政府專項債券資金作為項目資本金的項目收益來源性質(zhì)尤其是穩(wěn)定性和可持續(xù)性提出了嚴(yán)格要求是十分必要的。
總之，按照投資項目資本金制度規(guī)定，項目資本金不得作為項目的債務(wù)性資金，不形成項目單位的債務(wù)，項目單位在法律上更不得承擔(dān)項目資本金的還本付息責(zé)任（沒有任何承擔(dān)的義務(wù)），但項目投資者/股東可以依據(jù)項目資本金出資比例按股分紅或轉(zhuǎn)讓獲得投資收益的權(quán)利。政府專項債券本息的償還責(zé)任主體是地方政府，如果地方政府用專項債券項目產(chǎn)生的政府性基金或行政事業(yè)性收費等專項收入償還專項債券本息，再用項目自身產(chǎn)生的經(jīng)營性收入（不包括政府付費或運營補貼收入）償還銀行貸款等市場化融資的債務(wù)本息，則政府專項債券資金作為部分項目資本金是沒有問題的。當(dāng)然，如果項目只有經(jīng)營性收入，且確有政府專項債券資金支持的必要性，地方政府用項目分紅或投資收益償還政府專項債券資金本息，則政府專項債券資金作為部分項目資本金更是沒問題。
