1、地方債券6月發(fā)行新高，地方專項(xiàng)債券越來(lái)越成為地方政府融資主渠道
6月全國(guó)發(fā)行地方政府債券總額為8995.51億元，創(chuàng)下2016年7月以來(lái)單月發(fā)行規(guī)模新高，其中專項(xiàng)債券5818億元，占比64.68%。2019年1-6月全國(guó)共計(jì)發(fā)行地方債券28372.01億元，較前兩年同期大增，也創(chuàng)下2016下半年來(lái)半年度發(fā)行新高(2016年是地方債置換高峰，全年發(fā)行60458.4億元，置換債券占比80.65%)，其中專項(xiàng)債券為15514億元，占比54.68%。除提前下發(fā)額度指標(biāo)的影響外，能夠反映地方政府迫切的資金需求。
近5年地方政府專項(xiàng)債發(fā)行額及占比（億元）
2、地方政府其他融資方式的風(fēng)險(xiǎn)
分析專項(xiàng)債券的風(fēng)險(xiǎn)管理不能回避曾經(jīng)盛行的城投債及PPP模式。幾種融資方式最大的不同在于融資主體：城投債融資主體是地方平臺(tái)公司，PPP模式本質(zhì)是政府購(gòu)買服務(wù)，融資行為依托的是政府購(gòu)買服務(wù)的商業(yè)合同，地方債券則是政府直接作為舉債主體。
城投債作為地方政府融資方式，發(fā)展大致分為三個(gè)階段，各階段的重要事件及發(fā)展特點(diǎn)如下圖所示。
2013年11月，十八屆三中全會(huì)決定允許社會(huì)資本通過(guò)特許經(jīng)營(yíng)等方式參與城市基礎(chǔ)設(shè)施投資和運(yùn)營(yíng)。PPP模式掀起新一輪熱潮，不斷完善的制度也是PPP模式得到大力推廣重要因素。
首先是隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，由于涉及諸多政府承諾支出(明股實(shí)債、保底承諾等)，增加地方政府未來(lái)財(cái)政支出責(zé)任的不確定性;
其次是政府信用風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)際推進(jìn)中政府當(dāng)事方無(wú)法或不愿意完成承諾，政府失信的同時(shí)損害項(xiàng)目利益;
再次是相關(guān)法律框架存在的問(wèn)題，至今為止多為原則性的指導(dǎo)文件，并未就PPP模式制定真正意義上國(guó)家層面的法律法規(guī)，指導(dǎo)文件與現(xiàn)有法律法規(guī)存在諸多銜接問(wèn)題，再加上其列支政府性基金預(yù)算沒(méi)有紅線限制(2019年3月財(cái)金[2019]10號(hào)文做了一些規(guī)范)，造成野蠻生長(zhǎng);
最后是實(shí)際經(jīng)營(yíng)中的風(fēng)險(xiǎn)，包括市場(chǎng)、決策、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)等環(huán)節(jié)的風(fēng)險(xiǎn)。
上述風(fēng)險(xiǎn)在2017年信貸環(huán)境變化的大背景下逐步暴露，導(dǎo)致相當(dāng)一部分PPP項(xiàng)目處于停頓狀態(tài)，部分投資企業(yè)現(xiàn)金流斷裂。
城投債和PPP模式均在地方政府基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)過(guò)程中發(fā)揮了重要作用，對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)管理的研究對(duì)地方政府專項(xiàng)債券風(fēng)險(xiǎn)管理具有重要的借鑒意義。
中央政府、地方政府直接負(fù)債約有33萬(wàn)億，如果算上30~40萬(wàn)億地方政府融資平臺(tái)負(fù)債，總計(jì)60余萬(wàn)億占GDP的50%~60%。考慮到我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，上述債務(wù)管理得當(dāng)，并不會(huì)造成債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
3、地方政府專項(xiàng)債券全生命周期風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別
專項(xiàng)債券要求項(xiàng)目本身兼具公益性和收益性，同時(shí)項(xiàng)目與債務(wù)一一對(duì)應(yīng)，并作為付息還本的直接來(lái)源，因此專項(xiàng)債券風(fēng)險(xiǎn)管理將延伸至項(xiàng)目本身的全生命周期。梳理地方政府專項(xiàng)債券全生命周期如下圖所示：
主管部門(mén)、實(shí)施機(jī)構(gòu)、業(yè)主單位：第一，權(quán)限不足問(wèn)題。政府通常指定一個(gè)部門(mén)負(fù)責(zé)債券發(fā)行統(tǒng)籌、監(jiān)督管理或?qū)嵤┕ぷ鳎绮块T(mén)管理權(quán)限不足使得難以發(fā)揮職責(zé)。第二，資金管理、建設(shè)工期控制、成本控制等不到位，將直接影響債券償還能力。第三，信息披露制度是否落實(shí)?信息披露不體現(xiàn)項(xiàng)目實(shí)際的狀況，也難以被驗(yàn)證、追責(zé)。
債券發(fā)行前期機(jī)構(gòu)：可研單位、中介機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。主要風(fēng)險(xiǎn)在于是否勤勉盡責(zé)。這些機(jī)構(gòu)能否盡到自身應(yīng)負(fù)的責(zé)任，不為自身利益妥協(xié)讓步是關(guān)鍵。例如評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，我國(guó)地方債券評(píng)級(jí)同質(zhì)化嚴(yán)重，不能體現(xiàn)發(fā)債主體的資質(zhì)差異、風(fēng)險(xiǎn)差異，這種情況就需要逐步改變。
債券項(xiàng)目實(shí)施過(guò)程中的建設(shè)單位、監(jiān)理單位、監(jiān)管部門(mén)、審計(jì)單位。管理機(jī)制風(fēng)險(xiǎn)，建設(shè)單位對(duì)工程的管理，各單位對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的管理，主管部門(mén)對(duì)項(xiàng)目全局的管理等必須做到位，才能保證項(xiàng)目的推進(jìn)。
主要的外部風(fēng)險(xiǎn)是項(xiàng)目后期運(yùn)營(yíng)的市場(chǎng)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)，如市場(chǎng)供求變動(dòng)等。
4、風(fēng)險(xiǎn)防范
借鑒城投債和PPP模式的風(fēng)險(xiǎn)管理，對(duì)于地方政府專項(xiàng)債券的風(fēng)險(xiǎn)防范，可以從以下幾方面推進(jìn)：
首先，合理控制地方政府債務(wù)總額，專項(xiàng)債券必須納入政府債務(wù)限額管理;
其次，明確發(fā)債主體及各個(gè)環(huán)節(jié)參與機(jī)構(gòu)的法律責(zé)任，并建立完善的前置責(zé)任追溯制度，明確職責(zé)，約束行為；
再次，改善地方政府自主管控機(jī)制，建立以法律手段為基礎(chǔ)，政府監(jiān)管和自律組織相結(jié)合，以市場(chǎng)為導(dǎo)向的全方位監(jiān)管模式，這就要求形成專門(mén)的地方政府債券監(jiān)管機(jī)構(gòu)體系，需要更加明確地方債券監(jiān)管機(jī)構(gòu)、強(qiáng)化市場(chǎng)化監(jiān)管職能；
最后，在適當(dāng)?shù)臅r(shí)刻，可探索引入債券保險(xiǎn)為主的增信機(jī)制、償債準(zhǔn)備金制度等配套內(nèi)容。
地方政府是風(fēng)險(xiǎn)管理主體。第一要嚴(yán)控舉債規(guī)模，完善發(fā)行審批的內(nèi)容及流程，源頭上抑制不合理項(xiàng)目發(fā)債增加政府隱形債務(wù)風(fēng)險(xiǎn);第二，突出監(jiān)管機(jī)構(gòu)(如財(cái)政、主管部門(mén))職能，建立健全風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和預(yù)警機(jī)制，進(jìn)一步完善監(jiān)管機(jī)制;第三，債券項(xiàng)目獨(dú)立運(yùn)作，資金?？顚Ｓ?，專戶管理，減少行政干預(yù)。
對(duì)主管部門(mén)、實(shí)施機(jī)構(gòu)和業(yè)主單位，應(yīng)讓政府明確賦予的職責(zé)以及權(quán)限范圍，強(qiáng)化其責(zé)任人地位。強(qiáng)化債券發(fā)行透明度和信息披露，充分發(fā)揮審計(jì)問(wèn)責(zé)機(jī)制在發(fā)行監(jiān)管機(jī)制中的作用。
對(duì)其他參與機(jī)構(gòu)，相關(guān)的責(zé)任制度明確的基礎(chǔ)上，地方政府遵循審慎性原則選擇合作方，例如在選擇中介機(jī)構(gòu)時(shí)，除必備資質(zhì)外，還應(yīng)對(duì)相關(guān)項(xiàng)目有專業(yè)經(jīng)驗(yàn)，能對(duì)未來(lái)建設(shè)及運(yùn)作做出評(píng)估及建議。
此外，鼓勵(lì)社會(huì)各方力量（包括媒體和投資者）對(duì)政府債券發(fā)行進(jìn)行監(jiān)督也是有效的手段。
5、結(jié)論
財(cái)政部部署大力發(fā)展地方政府債券市場(chǎng)，地方政府舉債融資規(guī)范化、債務(wù)信息“陽(yáng)光化”是大勢(shì)所趨。而在專項(xiàng)債券高速發(fā)展過(guò)程中必須未雨綢繆，把風(fēng)險(xiǎn)防范放在首要位置。
任何風(fēng)險(xiǎn)管理的目標(biāo)都不是追求零風(fēng)險(xiǎn)，而是降低風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生概率和建立損失控制機(jī)制。我們要回歸專項(xiàng)債券的本質(zhì)，第一是政府是發(fā)行主體，第二是債券和項(xiàng)目是一一對(duì)應(yīng)關(guān)系，第三是財(cái)政部門(mén)應(yīng)當(dāng)盡可能將項(xiàng)目管理的責(zé)任細(xì)化到每一個(gè)主管部門(mén)和業(yè)主，并建立前置責(zé)任的追溯機(jī)制。據(jù)此不斷完善相關(guān)的法律法規(guī)、制度，強(qiáng)化約束，使各參與方履行好應(yīng)負(fù)的責(zé)任。
特別強(qiáng)調(diào)，信息披露是風(fēng)險(xiǎn)管理的重要部分。
媒體和投資者應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮監(jiān)管職能，彌補(bǔ)自上而下監(jiān)管體系的不足。
信息來(lái)源 | 藍(lán)海經(jīng)濟(jì)觀察
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